价格战惨烈“内卷”苦果：光伏企业密集下调可转债转股价

本报记者 张英英 吴可仲 北京报道

近日，海优新材（688680.SH）发布公告称，公司董事会提议向下修正“海优转债”转股价格。此前一日，晶澳科技（002459.SZ）也发布公告称，公司董事会提议向下修正“晶澳转债”转股价格。

《中国经营报》记者注意到，2025年一季度以来，光伏行业已掀起一轮可转债“下修潮”。隆基绿能（601012.SH）、天合光能（688599.SH）、双良节能（600481.SH）、福斯特（603806.SH）等企业已相继完成向下修正可转债转股价格审议程序，并发布向下修正“隆22转债”“天23转债”“双良转债”“福22转债”的转股价格，调整幅度呈现“腰斩”局面。

在外界看来，在当前供需错配的市场环境下，部分光伏企业陷入业绩亏损漩涡，偿债压力加大，股价位于低谷徘徊，被迫下修可转债转股价格已经成为一个方向。受访人士向记者表示，下修转股价格就是为了促进转股，避免回售风险，减轻还债压力。

可转债“下修潮”

在上市公司可转债存续期间，当正股价格在一段时间内持续低于转股价格的一定比例时，发行公司有权通过一定的程序下调转股价格。

通常情况下，在可转债发行时的募集说明书中会明确规定触发下修的条款。如连续30个交易日内至少15个交易日的公司股票的收盘价低于当期转股价格的85%，即构成下修触发条件。此时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决。

过去两年里，光伏市场环境发生了剧烈变化。自2023年四季度以来，由于供需失衡，导致产品价格下跌，部分公司的盈利能力迎来严峻挑战，股价也暴跌至谷底。

中国光伏行业协会数据显示，2024年前三季度，光伏制造端产值下降超过44.7%。这一次光伏行业波动造成的亏损规模远超以往三次行业波动，影响范围大。从Wind数据来看，光伏指数（884045.WI）已由2022年7月29日5510.57点的高位下探至2024年年底的2860.29点，跌幅超过48%。

记者注意到，过去一年里，光伏上市公司已经提示触发可转债转股价格修正条款，但是多数企业均选择不向下修正可转债转股价格。然而，2025年一季度以来，这一局面开始转变。

2025年2月，天合光能发布向下修正“天23转债”转股价格暨转股停牌公告，宣布将“天23转债”转股价格由68.42元/股向下修正为25元/股。次月，隆基绿能发布向下修正“隆22转债”转股价暨转股停牌公告，宣布将“隆22转债”转股价格由58.28元/股向下修正为17.5元/股。

不仅如此，双良节能、福斯特也在2025年3月分别宣布向下修正“双良转债”和“福22转债”转股价格。其中，“双良转债”转股价格从7.2元/股向下修正为6.18元/股，“福22转债”转股价格则从32.94元/股向下修正为15元/股。此外，晶澳科技和海优新材董事会于近日分别提议向下修正“晶澳转债”和“海优转债”转股价格。

从下修幅度来看，今年一季度，“天23转债” “隆22转债” “福22转债”转股价格下修调整幅度达到63.46%、69.97%和54.46%，已然“腰斩”。

值得一提的是，海优新材和双良节能并非首次向下修正可转债转股价格。2024年7月和12月，海优新材先后宣布，将“海优转债”转股价格从217.3元/股向下修正为109.82元/股，再从109.70元/股向下修正为69.98元/股。2024年10月，双良节能也宣布，将“双良转债”转股价格从11.81元/股向下修正为7.2元/股。

光伏上市公司是否选择下修可转债转股价格，无疑将综合当前市场环境、公司财务和战略等多方因素。平安证券在点评隆基绿能下修可转债转股价格时指出，当前时点大幅下修可转债转股价反映了董事会对未来经营形势仍将面临较大挑战的判断，也反映了光伏制造行业未来仍将面临较大经营挑战。

盘古智库高级研究员江瀚在接受记者采访时表示，当前光伏行业深陷“产能战”“价格战”“专利战”的惨烈“内卷”境地。其中，“价格战”导致产品价格持续下降，全产业链陷入亏损困境。尽管今年以来光伏产业链中下游产品出现一定程度的涨价，但这只是供需失衡状态下的简单修复，“抢装潮”对光伏产业的影响有限，行业整体并未走出困境。

江瀚还指出：“从上市公司自身财务状况考虑，由于业绩不佳，股价可能受到较大压力。下修可转债转股价可以降低转股门槛，增加转股的可能性，减轻公司的财务负担，避免可转债到期兑付带来的资金压力。在市场环境和行业前景不明朗的情况下，通过下修转股价，公司可以吸引投资者将可转债转换为股票，增加公司股本，改善公司资本结构，同时也向市场传递公司积极应对困境、寻求发展的信号。”

缓解偿债压力

资深投行人士、前保荐代表人王骥跃在接受记者采访时表示，上市公司发行可转债的目的是为了融资。下修换股价就是为了促进转股，将债务关系变成股权关系，避免回售风险，减轻还债压力。

具体来说，可转债回售是指可转债触发特定条件（如股价持续低于转股价格一定比例或临近到期时未转股等）时，投资者有权将债券按约定价格回售给上市公司。对于上市公司而言，这将增加短期现金流压力。

而身处“寒冬”，部分光伏上市公司面临庞大债务规模的同时，现金流压力也进一步加大。业内有数据统计，截至2024年9月末，121家光伏企业总负债规模合计达2万亿元，同比增长约12.73%，整体资产负债率为61.64%，同比增长1.97%。与此同时，受经营亏损影响，光伏主产业链环节经营性现金流显著下降。

自2024年以来，不少上市公司开启了融资储备，并减少资本支出。比如，2024年上半年，晶澳科技和天合光能的银行借款和非银行借款累计新增合计分别为244.94亿元和184.18亿元。2025年2月，晶澳科技还宣布赴港上市，进一步拓宽融资渠道。

江瀚向记者表示，对于上市公司而言，下修可转债转股价格可以降低转股难度，增加转股概率，缓解公司的财务压力，改善资本结构。但是，可能会稀释原有股东的权益，导致每股收益下降，对股价产生一定的负面影响。

王骥跃称：“上市公司下修转股价的影响需综合考虑下修幅度。若大幅下调，转股可能性更大，可以提高转债的吸引力，推高转债价格，但对现股东的股权造成更多稀释。”

可转债持有者是否转股，上市公司能否达到预期效果，这与市场情况和收益等因素相关。

江瀚表示，对于持有债券的投资者来说，下修转股价意味着他们以较低的价格就可以将债券转换为股票。如果投资者看好公司未来的发展前景，认为转股后能够获得更高的收益，那么他们可能会选择转股。但如果投资者对公司的前景持悲观态度，或者认为转股后的收益无法弥补债券利息的损失，他们可能会继续持有债券，等待到期兑付。

截至2025年一季度，累计446.7万元“隆22转债”已转换为隆基绿能股票，累计转股数为76194股，占可转债转股前公司已发行股份总额的0.001%；累计有25.1万元“天23转债”已转换为天合光能股票，累计转股3975 股，占可转债转股前公司已发行股份总额的0.0002%；累计已有2247.4万元“双良转债”转为双良节能股票，累计转股股数为310.66万股，占可转债转股前已发行股份总额的0.1661%；累计11.1万元“福 22 转债”已转换成福斯特股票，累计转股数为 2562 股，占可转债转股前公司已发行股份总额的 0.00014%；累计有6万元“海优转债”已转换为海优新材股票，转股数量为325股，占可转债转股前公司已发行股份总额的0.000387%。

从转股期限上看，光伏上市公司可转债转股剩余期限仍相对充足。例如，“隆22转债”“天23转债”“双良转债”“福22转债”“海优转债”等转股期限分别至2028年1月4日、2029年2月12日、2029年8月7日、2028年11月21日、2028年6月22日。